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宏觀報告:經濟增速如期回落 下行趨勢將延續
西南證券  2017-10-23       ] [  ] [  ]  列印
    經濟增速如期回落,量縮價漲格局持續。統計局公佈數據顯示經濟增速繼續放緩,3季度GDP同比增長6.8%,增速較上月放緩0.1個百分點,經濟增速並未攀升至7.0%水準,研發支出較為集中的三産GDP同比增速較上個季度提升0.4個百分點至8.0%,對經濟增速形成有效支撐。而9月工業增加值同比增速再度回升,同比增速較上月提升0.6個百分點至6.6%,高於我們預期(圖1、表1)。工業增加值在季末再度回升,顯示今年以來多次出現的季末效應再現。
    9月出口交貨值同比增速較上月提升1.6個百分點至9.8%,出口占比較高的通信、電腦及其他電子設備製造業同比增速較上月大幅回升3.3個百分點至16.3%,是工業增加值回升主要動力。而環保限産壓力之下,粗鋼、有色金屬等産品産量增速均有所回落(圖2),這些行業在9月繼續呈現量縮價漲格局。
    需求依然處於放緩趨勢中。9月當月投資增速較上月小幅提升2.4個百分點至6.2%,但增速依然處於較低水準。當月製造業投資同比增長2.2%,基本與上月持平(圖3)。由於工業品價格上漲帶來的盈利改善主要集中在供給驅動行業,但這些行業在環保限産壓力下,盈利難以轉化為投資,而是沉澱為貨幣資金。而需求驅動行業盈利並未明顯改善,因而投資難以回升。由於結構性原因,製造業投資將持續疲弱。而隨著信貸收緊和房地産管控加強,房地産銷售面積同比增速在9月落入負值,當月同比下跌1.5%。雖然當月投資小幅回升1.4個百分點至9.2%,但需求放緩意味著投資處於下行通道(圖4)。而當前低庫存情況下,房地産企業拿地積極,推高房地産購置面積增速,進而對未來房地産投資形成支撐,因而未來幾個季度房地産投資將呈現穩步下行態勢。
    未來基建投資繼續面臨下行風險,將成為需求放緩的主要原因。9月當月基建投資回升4.3個百分點至15.7%。然而地方政府債務管控持續加強,87號文限制下,PPP落地速度放緩,PPP落地率已經從今年5月的35.2%下降至8月的33.0%(圖5),同時過去12個月財政赤字依然顯著高於預算赤字,即使考慮到年底可以通過預算穩定調節基金和結轉結余資金騰挪,4季度財政赤字空間也並不寬裕,因而地方政府資金來源將持續受限,這將對基建投資形成抑制。基建投資回升難以持續,審慎政策下,未來幾個月將繼續放緩,成為需求下降的主要原因。
    經濟回落態勢持續,債市上漲空間將逐步打開。統計局公佈數據顯示經濟回落態勢延續。隨著環保限産政策持續以及審慎政策之下需求面的持續放緩,經濟將在未來兩三個季度延續放緩勢頭。同時疊加基數效應加強,同比增速回落將更為明顯。我們預計明年1季度GDP同比增速將跌至6.5%附近甚至跌破6.5%。因而隨著經濟下行壓力逐步加大,貨幣政策將漸趨改善。特別是明年季度經濟增速迫近政府底線時,貨幣政策可能有顯著改善。短端利率中樞將有所下行,帶動長端利率下降。我們預計債市將在明年上半年迎來趨勢性上漲行情。
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