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創業板2018年展望:個股會分化 業績是尺規
證券時報  2017-12-20       ] [  ] [  ]  列印
    近兩年以來,創業板市場整體表現疲弱,創業板綜指持續震蕩下行。在經過長期的調整後,2018年會迎來成長股的結構性行情嗎?
    Wind數據顯示,創業板整體營業收入增速從2014年年初至今持續震蕩攀升,截至2017年三季度,營收同比增速達到了32.71%。但是創業板整體的歸屬母公司股東凈利潤增速卻出現了較大的波動,其同比增速在2016年一季度達到階段頂部,為61.08%,隨後則快速下滑至2017年半年報的6.33%,2017年三季度又小幅回升至7.57%。營收增速持續好轉,但凈利潤增速卻出現回落,顯示創業板整體的經營效率在下滑。
    在分析財務數據時,我們特別注意到創業板的商譽問題。2013年至2015年上半年,創業板整體的估值水準不斷攀升,較高的股票估值溢價意味著股權融資成本相對較低,推升了企業外延並購意願,創業板增發、並購案例開始大幅增加。在外延式增長過程中,企業商譽不斷積累,商譽減值風險也在加大。2017年三季報數據顯示,目前創業板板塊整體商譽值已經佔其凈資産的20%,為前三季度凈利潤的3.3倍。2016年年報中,創業板整體商譽還只是年度凈利潤的2.1倍。此外,創業板的商譽值在全部A股中的佔比也在不斷提升,目前已經達到19.4%。
    商譽需要進行減值測試,尤其是年度財務報告中,審計會更加嚴格。上市公司在並購時的業績承諾,是商譽減值的重要指標。如果不達承諾要求,將導致商譽減值風險。但正如上文所述,創業板前三季度歸屬母公司股東凈利潤增速僅為7.57%,商譽減值風險不可不防。
    再來看當前創業板的估值情況。創業板綜指市盈率的最高點出現在2015年6月3日,達到154.4倍。隨後市場估值不斷回落,2015年底為96.2倍、2016年底為61.6倍,2017年12月13日則進一步回落至47.6倍。對比歷史高點,創業板的估值風險已經有了較大的釋放,且對比市盈率歷史中值59倍的水準,也相對較低。雖然相對歷史估值水準,創業板指數的估值已經大幅下降,但橫向對比,其仍處於較高區域,尤其是相對藍籌股而言。
    部分投資者認為,A股市場的估值結構是小盤股高估、藍籌股低估的狀態,且近年來市場確實呈現這種格局。但是在國際成熟市場,例如美股、中國香港、日本,藍籌股獲得更高的估值溢價才是常態。隨著我國資本市場國際化的不斷深入,滬深港通以及A股納入MSCI指數的推進,我們認為未來A股市場的估值結構向國際市場演變是大概率事件。因此,從絕對估值的角度看,創業板估值並不便宜,且未來並不一定會回歸"中值"。
    雖然板塊整體的業績和估值仍然不匹配,但我們認為,創業板內部的分化會繼續。從風格來看,投資者普遍將"中小創"同歸為成長股,但是截至本週二,2017年中小板指數上漲了17.14%,創業板指數下跌8.34%,而中小板綜指下跌了0.53%,創業板綜指下跌了13.76%。由此可見,不但中小板和創業板出現了分化,中小板和創業板內部的分化也較為明顯。
    導致個股出現分化的重要原因,是上市公司的業績。我國宏觀經濟自2016年開始觸底回升,經濟企穩復蘇,推升了投資者對上市公司業績的關注度,業績較好、估值合理的個股在2017年表現相對強勢。展望後市,經濟復蘇動力仍然存在,投資者對業績的認可也在加強,具備較強業績支撐的個股有望走出獨立行情。
    此外,雖然創業板整體利潤增速欠佳,但不乏持續增速較高的個股。在目前已經上市的708家創業板上市公司中,連續四個季度同比凈利潤增速超過40%的有75家,此類個股可以重點關注。
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